Неопределенное состояние экономики США
Экономические данные подают неоднозначные сигналы.
С одной стороны, приблизительные, ориентированные на настроения данные разочаровывают. В последние месяцы показатели потребительского доверия, проводимые Мичиганским университетом и Conference Board, резко снизились.
Индекс оптимизма малого бизнеса от NFIB упал. Настроения руководителей компаний и финансовых директоров изменились в худшую сторону. Менеджеры по закупкам в производственных и сервисных компаниях также проявляют все большую осторожность. И все это из-за неустойчивой позиции администрации Трампа по тарифам, которые, по общему мнению, являются негативным фактором для экономики.
С другой стороны, статистические данные, отражающие фактическую активность, были сильными. Розничные продажи достигли рекордного уровня в марте, а еженедельные данные о расходах по картам свидетельствуют о продолжении экономического роста и в апреле. Заказы и поставки товаров длительного пользования остаются на высоких уровнях. Между тем, ключевые показатели рынка труда, включая создание рабочих мест, уровень безработицы и количество обращений за пособием по безработице, продолжают оставаться на уровне, связанном с экономическим ростом.
Эта противоречивая картина хорошо проиллюстрирована на графике Goldman Sachs, который показывает, насколько статистические данные оказались на удивление хорошими, а приблизительные данные оказались на удивление плохими.
Рис 1. Предварительные данные снизились на фоне устойчивости статистических данных Источник: Goldman Sachs Global Investment Research
Другими словами, настроения оказались слабее, чем ожидалось, в то время как реальная активность оказалась сильнее, чем ожидалось.
«Вполне вероятно, что большая часть недавних сюрпризов в виде роста статистических данных отражает рост активности в преддверии тарифов», — пишет Нил Дутта из Renaissance Macro. «Например, потребители увеличили продажи автомобилей и потребление других товаров длительного пользования. Фирмы, вероятно, также увеличили количество заказов. Это, вероятно, придает видимость силы недавнему высокочастотному потоку данных».
На протяжении большей части экономического роста, начавшегося в 2020 году, было выгодно сосредоточиться на том, что потребители и предприятия делали (т.е. на достоверных данных), а не на том, что они говорили (т.е. на косвенных данных). Федеральная резервная система (ФРС) только что опубликовала исследование, объясняющее этот феномен.
Но в мире, где многие осведомлены об инфляционных рисках, связанных с новыми тарифами, такое увеличение продаж сопряжено с двумя проблемами: 1) оно маскирует то, что может быть гораздо более слабой базовой экономикой, и 2) в будущем США может столкнуться с падением продаж.
«Последние статистические данные в США, в основном за март, завышают активность, и стоит отметить, что изначально условия были не особенно благоприятными», — добавил Дутта. «Обвал по целому ряду показателей активности, основанных на опросах, говорит о том, что фактическая активность продолжит замедляться, причем потенциально резким образом. Возможно, рецессия уже наступила».
Общая картина
Только с помощью ретроспективного анализа можно узнать, находится ли экономика США в состоянии рецессии или приближается к ней. Однако известно, что в экономике наблюдался спад и что угроза введения тарифов увеличила риск рецессии. Экономика находится в состоянии роста около 80% времени. Аналогично, акции находятся на бычьем рынке около 80% времени. Возможно, сейчас экономика переживает неприятный период, который исторически случался примерно в 20% случаев.
Обзор макроэкономических тенденций
С момента выхода последнего обзора произошло несколько заметных событий и макроэкономических изменений:
Рост деловой инвестиционной активности. Заказы на капитальные товары необоронного назначения, за исключением самолетов, — так называемые основные капитальные вложения или инвестиции в бизнес — в марте выросли на 0,1% до рекордных 75,1 миллиарда долларов.
Рис 2. Новые заказы производителей: необоронные капитальные товары, за исключением самолетов Источник: U.S. Census Bureau
Заказы на основные капитальные вложения являются опережающим индикатором, то есть они предвещают экономическую активность в будущем. Темпы роста немного снизились, но в последние месяцы они ускорились.
Данные о расходах по кредитным картам — положительные. JPMorgan: «По состоянию на 18 апреля 2025 года наши данные о расходах по потребительским картам Chase были на 3,3% выше, чем в тот же день прошлого года. На основе данных по потребительским картам Chase за 18 апреля 2025 г. наша оценка контрольного показателя розничных продаж за апрель по данным переписи населения США составляет 0,51% в месячном выражении».
Рис 3. Контроль розничных продаж, перепись населения и система отслеживания карт Chase Источник: J.P. Morgan
Bank of America (BofA): «На данный момент данные по картам Bank of America за 19 апреля свидетельствуют о том, что потребители продолжают активно тратить деньги, причем большую часть месяца расходы росли по сравнению с предыдущим годом. За неделю, закончившуюся 19 апреля, общие расходы по картам на одно домохозяйство выросли на 3,1% по сравнению с предыдущим годом, при этом росту расходов в годовом исчислении частично способствовало позднее празднование Пасхи в этом году».
Рис 4. График слева – рост потребительских расходов по сравнению с предыдущим годом; график справа – высокий уровень расходов на товары длительного пользования в большой части апреля Источник: Bank of America Institute
Расходы в апреле, вероятно, увеличиваются благодаря тому, что потребители делают покупки, пытаясь опередить тарифы.
Число заявок на пособие по безработице увеличилось. Число первичных обращений за пособием по безработице выросло до 222 000 за неделю, завершившуюся 19 апреля, по сравнению с 216 000 за неделю до этого. Этот показатель по-прежнему находится на уровне, который исторически ассоциируется с экономическим ростом.
Рис 5. Первичные заявки на пособия по безработице Источник: US Employment & Training Administration
Банковские счета остаются в довольно хорошем состоянии. BofA: «Несмотря на то, что медианные уровни депозитов домохозяйств снизились с 2021 года, в прошлом месяце они выросли по всему спектру доходов и остаются как минимум на 40% выше уровней 2019 года в номинальном выражении и на 15% выше уровней, скорректированных на инфляцию, согласно данным Банка Америки по расчетным и сберегательным счетам. Кроме того, темпы сокращения депозитов значительно ниже, чем два года назад, что отражает ослабление инфляции за тот же период. Это особенно актуально для домохозяйств с низким уровнем дохода. Несмотря на то, что медианные депозиты в марте упали примерно на 3% по сравнению с предыдущим годом, это заметное улучшение по сравнению с падением на 15% по сравнению с предыдущим годом, которое наблюдалось три года назад».
Рис 6. График слева – средние уровень остатков на расчетных и сберегательных счетах снизился за прошедший год для всех групп населения, но остаются выше уровня 2019 года с поправкой на инфляцию; график справа – остатки на депозитах снижаются, но в марте 2025 года темпы снижения сократились за последний год Источник: Bank of America Institute
Зарплатные ожидания ухудшаются. Федеральный резервный банк (ФРБ) Нью-Йорка: «Средняя минимальная заработная плата — самая низкая зарплата, на которую респонденты готовы согласиться при приеме на новую работу — резко снизилась до 74 236 долларов с максимального уровня в 82 135 долларов в ноябре. Это снижение было наиболее выраженным для мужчин и респондентов старше 45 лет».
Рис 7. Минимальная заработная плата Источник: New York Fed Survey of Consumer Expectations
Потребительские настроения падают. Из апрельских опросов потребителей, проведенных Мичиганским университетом: «В то время как в этом месяце ухудшение было особенно заметным для семей со средним доходом, ожидания ухудшились у широких слоев населения в зависимости от возраста, образования, доходов и политической принадлежности. Потребители ощущают риски во многих аспектах экономики, в значительной степени из-за сохраняющейся неопределенности в отношении торговой политики и возможности возобновления инфляции в будущем. Ожидания в отношении рынка труда оставались мрачными. Еще большее беспокойство в отношении развития экономики вызывает тот факт, что потребители ожидают более слабого роста своих доходов в предстоящем году». Очевидно, что политика играет определенную роль в восприятии экономики людьми.
Рис 8. Индекс потребительских настроений
Примечательно, что ожидания в отношении инфляции, по-видимому, носят партийный характер.
Рис 9. Среднегодовые инфляционные ожидания в разбивке по партийной принадлежности Источник: University of Michigan & WSL POLITICS
Продажи жилья падают. Продажи вторичного жилья упали на 5,9% в марте до 4,02 млн единиц в годовом исчислении. Главный экономист NAR Лоуренс Юн: «Покупка и продажа жилья в марте оставались вялыми из-за проблем с доступностью, связанных с высокими ипотечными ставками. Мобильность жилого фонда, которая в настоящее время находится на исторических минимумах, сигнализирует о тревожной возможности снижения экономической мобильности общества».
Рис 10. Общее количество продаж вторичного жилья Источник: NAR
Цены на жилье растут. Цены на вторичное жилье выросли по сравнению с прошлым месяцем и уровнем годичной давности. NAR: «Медианная цена продажи жилья в марте составила 403 700 долларов, что на 2,7% выше, чем год назад (392 900 долларов). Во всех четырех регионах США зафиксирован рост цен».
Рис 11. Медианная цена продажи вторичного жилья Источник: NAR
Рост продаж первичного жилья. Продажи первичного жилья выросли на 7,4% в марте и составили 724 000 единиц в годовом исчислении.
Рис 12. Рост продаж первичного жилья в марте Источник: U.S. CENSUS BUREAU
Ставки по ипотечным кредитам снижаются. По данным Freddie Mac, средняя ставка по 30-летней ипотеке с фиксированной ставкой снизилась до 6,81% с 6,83% на прошлой неделе. Freddie Mac: «Средняя ставка по ипотечным кредитам на этой неделе немного снизилась. За последние пару месяцев 30-летняя ипотека с фиксированной ставкой колебалась менее чем на 20 базисных пунктов, и эта стабильность по-прежнему благоприятна как для покупателей, так и для продавцов».
Рис 13. Волатильность тарифов удерживает ставки по ипотечным кредитам на уровне более 6,8% Источник: FREDDIE MAC
В США насчитывается 147,4 миллиона единиц жилья, из которых 86,9 миллиона находятся в собственности владельцев и около 34,1 миллиона из них куплены не в ипотеку. Из тех, кто имеет ипотечный долг, почти все имеют ипотечные кредиты с фиксированной ставкой, и большинство из них имеют ставки, которые были зафиксированы до того, как ставки взлетели с минимумов 2021 года. Все это говорит о том, что большинство домовладельцев не особенно чувствительны к изменениям цен на жилье или ипотечных ставок.
Цены на бензин растут. AAA: «Средняя цена галлона обычного бензина в стране немного выше, чем неделю назад, и на 5 центов выше, чем месяц назад. Увеличение спроса – по мере улучшения погоды и увеличения количества людей, которые выходят на улицу, – приводит к небольшому росту цен. Однако средний по стране показатель в 3,17 доллара остается значительно ниже того, что водители платили в это время в прошлом году. Это объясняется тем, что цена на сырую нефть ниже — 62 доллара за баррель по сравнению с 82 долларами за баррель год назад».
Рис 14. Сравнение национальных цен на газ 2022-2025 Источник: AAA
Офисы остаются относительно пустыми. Компания Kastle Systems: «Во вторник на прошлой неделе заполняемость офисов в пиковый день составила 63%, что на шесть десятых пункта меньше, чем на предыдущей неделе. В Вашингтоне, округ Колумбия, произошло самое большое падение за один день: в среду показатель упал более чем на восемь пунктов, поскольку офисы местных органов власти были закрыты в связи с празднованием Дня эмансипации. Максимальный показатель в Нью-Йорке составил 62,9% во вторник, что почти на шесть пунктов ниже, чем на предыдущей неделе. Средний минимум был зафиксирован в пятницу и составил 35,2%, что на 1,1 пункта меньше, чем на предыдущей неделе».
Рис 15. Еженедельный отчет о заполненности офисов из данных системы контроля доступа Kastle Источник: Kastle
Результаты исследований деловой активности выглядят неутешительно. Из апрельского отчета S&P Global по PMI в США: «Предварительные данные по индексу PMI за апрель указывают на заметное замедление роста деловой активности в начале второго квартала, сопровождающееся снижением оптимизма в отношении перспектив. В то же время усилилось ценовое давление, создавая головную боль для центрального банка, который испытывает все большее давление, пытаясь поддержать слабеющую экономику, в то время как инфляция, похоже, будет расти».
Рис 16. Глобальный индекс деловой активности в США от S&P Источник: S&P Global
Следует помнить, что в периоды ощутимого стресса данные опросов, как правило, более преувеличены, чем реальные данные.
В большинстве штатов США по-прежнему наблюдается рост. Мартовский отчет ФРБ Филадельфии о совпадающих индексах штатов: «За последние три месяца индексы выросли в 43 штатах, снизились в четырех и остались неизменными в трех, в результате чего трехмесячный индекс диффузии составил 78. Кроме того, за последний месяц индексы выросли в 39 штатах, снизились в семи штатах и остались неизменными в четырех, в результате чего индекс диффузии за один месяц составил 64».
Рис 17. Совпадающие индексы штатов за март 2025 года Источник: Источник: ФРБ Филадельфии
Ближайшие прогнозы роста ВВП имеют отрицательную динамику. Согласно модели GDPNow ФРБ Атланты, реальный рост ВВП в первом квартале снизился на 2,5%. С поправкой на влияние импорта и экспорта золота ВВП снизится на 0,4%.
Рис 18. Динамика ВВП ФРБ Атланты на 2025 год Источник: Blue Chip Economic Indicators and Blue Chip Financial Forecasts
В общем и целом
Тарифы, объявленные Трампом, в их нынешнем виде грозят перевернуть мировую торговлю со значительными последствиями для американской экономики, корпоративных доходов и фондового рынка. До тех пор, пока не будет больше ясности, ситуация такова:
Доходы выглядят оптимистично: долгосрочные перспективы фондового рынка остаются благоприятными благодаря ожиданиям многолетнего роста доходов. А доходы являются важнейшим фактором, определяющим цены на акции.
Спрос остается положительным: спрос на товары и услуги остается положительным, что подтверждается хорошими балансами потребителей и бизнеса. Создание рабочих мест, хотя и замедляется, также остается позитивным фактором, и ФРС преодолев инфляционный кризис, переключила свое внимание на поддержку рынка труда.
Экономический рост замедляется: несмотря на то, что экономика остается здоровой, темпы роста нормализовались по сравнению с гораздо более высокими показателями в начале цикла. В настоящее время экономика менее «взвинчена», поскольку основные благоприятные факторы, такие как избыток вакансий, ослабли. Стало сложнее утверждать, что экономический рост — это судьба.
Действия говорят сами за себя: в экономике США наблюдается странный период, учитывая, что статистические экономические данные отделились от предварительных, ориентированных на настроения. Потребительские и деловые настроения были относительно слабыми, несмотря на то, что ощутимая потребительская и деловая активность продолжает расти и находится на рекордных уровнях. С точки зрения инвестора, важно, чтобы статистические экономические данные продолжали оставаться на прежнем уровне.
Акции — это не экономика: аналитики ожидают, что американский фондовый рынок может превзойти экономику США во многом благодаря положительному операционному рычагу. После пандемии компании активно корректировали свои структуры затрат. Это сопровождалось стратегическими увольнениями и инвестициями в новое оборудование, в том числе в аппаратные средства, работающие на основе искусственного интеллекта. Эти меры привели к положительному операционному рычагу, что означает, что скромный рост продаж в условиях охлаждения экономики приводит к активному росту прибыли.
Постоянно присутствующие риски: всегда будут существовать риски, о которых стоит беспокоиться, такие как, политическая неопределенность в США, геополитические потрясения, волатильность цен на энергоносители, кибератаки и т. д. Любой из этих рисков может проявиться и вызвать краткосрочную волатильность на рынках.
Инвестирование никогда не бывает гладким: экономические спады и медвежьи рынки — это суровая реальность, с которой должны столкнуться все долгосрочные инвесторы, строящие свое состояние на рынке. Всегда держите ремни безопасности пристегнутыми на фондовом рынке.
Думайте о долгосрочной перспективе: на данный момент нет оснований полагать, что экономика и рынки со временем не смогут преодолеть трудности. Долгосрочная игра остается непобеждённой, и долгосрочные инвесторы могут рассчитывать на ее продолжение.
Мишустин: Россия входит в четверку крупнейших экономик мира (Видео)
